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　　我们观察到，市场对公司的定位从领先的盲盒、潮玩公司转变为全链条的 IP 运营公司。 从具体表现来看： 公司已形成较强的 IP 全链路运营平台体系，从强 IP 资源获取和储备体系，到行业领先、 且不断创新突破的 IP 衍生品运营流程，逐渐打破过去市场对弱内容 IP 长生命周期&持续 粘性的质疑，以及依赖盲盒（受制于潮流周期）的质疑，产业链地位显著提升，这种地位 体现在：1）在上游 IP 资源签约合作拥有更优先的机会；2）下游线下渠道铺设的谈判中， 租金和优质点位的议价权的提升，也验证潮玩/优质 IP 衍生品零售业态的稀缺性。 从组织运营角度：公司于 23 年对其业务架构进行系统性调整，形成四大核心板块：IP 孵 化与运营、潮流玩具与零售、主题乐园与体验、数字娱乐。此次业务重组体现了公司对 IP 价值链条的延伸布局，通过多维度业务协同拓展 IP 商业化路径。

　　2 从 IP 筛选+运营机制角度，如何看泡泡 IP 全链平台背后竞争力？

　　商业模式对比角度：我们按照 IP 自有/被授权、直营/经销渠道，将 IP 公司进行分类，公 司属于典型的直营+自有 IP 的商业模式，我们把其 IP 全链路运营平台背后的竞争力分拆 为 IP 筛选与孵化体系、以及 IP 运营两部分。

　　IP 孵化：作为潮玩 IP 运营平台，我们认为公司目前最大的价值在于手握优质自主 IP 资 产，IP 价值不断商业化变现。公司对 IP 分类方法：1）艺术家 IP，包括原自有 IP 及独家 IP；2）授权 IP，为原有非独家 IP。授权 IP 指迪士尼、国漫等泡泡玛特外部合作的授权 IP；艺术家 IP 则为泡泡玛特的自有 IP，如 Molly、Dimoo 等独家 IP。艺术家 IP 团体由 20 余位经验丰富的“潮流专家”组成。其中很多人是买手出身，对市场与设计风向变动敏感。 24 年艺术家 IP/授权 IP 收入占比 85%/12%。

　　运用体系化能力，将制造潮流的偶然性转化为更高的确定性。我们认为，泡泡玛特构建了 一套成熟且完善的 IP 孵化与运营体系，当市场对某种类型的 IP 需求初现端倪时，团队能 够依托该体系迅速反应，捕捉市场趋势。泡泡玛特的 IP 孵化与运营体系可以分为 3 个步 骤：1）积累可能。公司深知 IP 的 DNA 与基础调性是长远发展的根基，精准的定调明确了 IP 的核心特质与风格走向，为 IP 后续的多元化发展奠定坚实基础。2）准备爆款：每个 IP 都有对应的风潮，存在特定的时间窗口。泡泡玛特提前进行战略部署，紧密把握上新节 奏，将 IP 热度与影响力最大化。3）会员营销：通过分层会员制度、搭建线上平台，拓展 私域流量，以积分权益等强化留存，有效提升复购率与销售额。

　　2.1 IP 筛选体系：考察前瞻眼光，头部 IP 依赖度降低验证制度优势

　　从设计源头开始尽可能降低 IP 孵化试验的风险。截至 2024，泡泡玛特旗下拥有艺术家 IP 约 73 个，且建立了 PDC（POPMART Design Center，产品设计中心）团队进行自主 IP 的 孵化。泡泡玛特对于 IP 的评级采用动态推进模式，公司会从 3 个维度进行考量与调整： 1）形象是否符合当前大众审美，通过形象确定 IP 孵化的方向是面向大众市场，还是针对 不同的小圈层进行深耕。 2）IP 是否有足够的特征性。泡泡玛特将特征性定义为 IP 的 DNA，以迪士尼的米奇为例， 即使它的形象简化为三个圆圈，大众依然能够轻易认出，强个人属性将是后续产品迭代中 会保留的重要元素。 3）延展性。泡泡玛特的产品打法，要求每个 IP 要有强迭代、快速推出多系列的能力，IP 主体的身体细节能否支撑后期多系列的变化、艺术家个人的设计能力是否足够充沛等，都 会对新 IP 能否顺利孵化产生影响。通过一套完整且高效的 IP 评估机制，为新 IP 的孵化 筑牢根基，实现品牌的持续发展与市场拓展。 头部 IP 仍保持较强成长生命周期的活力，收入分布更加均衡。回顾过去五年，泡泡玛特 经典 IP——Molly 的集中度虽有所下降，但仍处于领先地位，22-24 年，Molly 创造的营 收分别为 8.02/10.20/20.93 亿元，同比增速分别为 13.77%/27.20%/105.15%，占总营收 17.37%/16.19%/16.05%，同时期公司 TOP5 主流 IP 营收占比分别为 57.08%/55.58%/61.96%。

　　我们通过对比三丽鸥 Hello Kitty 与泡泡玛特 Molly 的收入变化观察到，泡泡玛特未来的 成长空间尚未触顶且具备更高的天花板。两家公司的核心差异在于战略路径与渗透人群的 差异：

　　三丽鸥通过“去 Hello Kitty 依赖化”战略稀释其营收占比（从 2019 年的 54.2%降至 2024 年的 30.4%）以分散风险。这一策略虽降低了对单一 IP 的依赖，但也导致 Hello Kitty 的 收入从 19 年的 15.87 亿元缩水至 24 年的 13.05 亿元，绝对增长空间受到压缩;反观泡泡 玛特，Molly 的营收占比虽有所下降，但其收入绝对值从 19 年的 3.98 亿元增长至 2024 的 20.93 亿元，24 年同比增速达 105.15%，其增长逻辑在于“头部 IP 升级+矩阵扩容”双 轮驱动，一方面创新产品形式，通过 MEGA 系列将 Molly 推向高端收藏市场，另一方面孵 化 Dimoo、The Monsters 等新 IP 构建矩阵拓展增量空间。

　　Hello Kitty 对成年用户的渗透较为局限（尽管其于 2018 年提出过针对 20-29 岁女性群 体的振兴计划）；而泡泡玛特以会员体系和潮玩的社交属性强化用户黏性，相较 Hello Kitty 更精准切入成人潮玩消费市场，更能够突破客单价消费的天花板。

　　泡泡玛特的新 IP 在进入市场前，需历经漫长且精细的孵化阶段。一个新系列，九游官网app从最初的 2D 平面设计到最终上市，往往需要 8-12 个月的筹备时间。在这个过程中，泡泡玛特会将 进工厂前的关键环节，如平面设计、图库资源搭建以及建模等，都提前在 IP 储备阶段完 成。通常情况下，泡泡玛特的新 IP 会先储备两到三个完整系列，才会安排第一个系列正 式推向市场。以头部 IP 为例，其一年大概会推出 3 到 4 个系列，而 IP 团队则会按照相应 倍数准备系列数与产品设计图，并储备远超系列实际需求的图库资源，以满足不同场景与 风格的多样化需求。一旦某一款 IP 成功打爆市场，团队便能迅速从已有的设计储备中， 精准挑选出契合当下市场风向的产品，进而将新系列的生产周期大幅压缩至一到三个月左 右。如此一来，不仅能够较为稳定地维持新品的上新节奏，还能确保设计品质始终如一。 此外，这种长线设计的部署模式，还为泡泡玛特提供了观察与调整新产品风格的契机，每 个月，设计团队都会举办新品作品会，广泛搜集来自一二线运营人员的反馈意见，依据这 些宝贵意见对后续产品进行针对性调整，使产品更贴合市场需求与消费者喜好。

　　剖析 Molly 运营流程，公司已形成成熟且可复制的运营体系。我们观察到，Molly 作为泡 泡玛特于 2016 年推出的首个核心 IP 形象，九游官网app自上市以来即在商业领域保持了稳定的市场表 现。该角色通过标志性的短卷发造型、圆润大眼及下垂唇线等视觉特征，形成了独特的辨 识度。在泡泡玛特接管运营后，Molly 的设计风格经历了渐进式调整，头身比例更加协调， 面部轮廓线条趋于柔和化处理，整体造型风格向甜美化、高亲和力的方向演变。Molly 凭 借差异化的形象迅速占领年轻消费者心智。其设计兼具“萌系”与“艺术感”，精准契合 Z 世代对个性化和情感价值的追求。

　　会员机制拓展私域流量，逐步形成高粘性用户群体。泡泡玛特的核心消费客群为 15-35 岁、 月均消费能力较强，且具有较强社交分享属性的年轻群体，企业采用分层会员制度并搭建 线上互动平台，通过积分权益、专属活动等方式强化用户留存，同时结合定期推送促销信 息促进消费频次。目前，中国内地的平台注册会员总量由 2017 年 30 万人增长至 2024 年 的 4608.3 万人，会员贡献当期总销售额的 92.7%，平均复购率达 49.4%。